我國生活垃圾處理體系分為城市、縣城、農村三個層級，不同層級的收集轉運處置體系建設進度存在差異。城鎮生活垃圾清運量的統計口徑為建制城市與縣城建成區範圍內，由環衛部門收集的生活垃圾總量，近年來隨著垃圾分類的推進，源頭減量一定程度上平緩了清運量的增速，但整體仍保持穩步增長。長期來看，2015年以來我國城鎮生活垃圾清運量保持低速增長，不同層級城鎮的清運規模變動趨勢存在小幅分化，2022年的分層級統計數據呈現出城市清運量占比超七成的結構特徵，同比變動均為小幅負增長，符合源頭減量政策推進後的市場變化。

表1 2022年中國分層級城鎮生活垃圾清運量

層級	清運量（萬噸）	同比變化率
城市	24445	-1.7%
縣城	6705	-1.3%
合計	31150	-1.6%

分層級的變動差異反映出縣城地區垃圾分類源頭減量的推進進度慢於城市地區，因此清運量的降幅更小。這一結構特徵也意味著未來縣城生活垃圾處理的產能投放需求仍存在一定空間，市場增量將逐步從城市向縣城轉移。

2024年全國城市生活垃圾清運量達到2.5億噸，對比2022年城市2.44億噸的規模，兩年累計增長約2.4%，年均增速約1.2%，較2015-2023年的4.2%年均複合增長率明顯放緩，進一步驗證源頭減量政策對清運規模的抑制作用。無害化處理能力方面，2022年全國城市加縣城的生活垃圾無害化處理能力達到1442741噸/日，當年新增無害化處理能力47665噸/日，全年無害化處理量達到31072萬噸，無害化處理率在2023年已經達到100%，提前完成「十四五」規劃設定的全覆蓋目標。

進一步拆解區域維度的運行數據，2025年上半年江山市生活垃圾焚燒發電項目累計處置生活垃圾5.35萬噸，併網發電量達到3287.94萬kW·h，對應噸上網電量約為615kW·h，遠高於國家發改委設定的280kW·h/噸的上網電量上限，這背後與江山市生活垃圾可燃物占比高、熱值較高有關，一定程度上反映出東部經濟發達地區生活垃圾的熱值特徵，更適合採用焚燒發電的處置路線。

中部三四線城市城區的生活垃圾無害化處理數據呈現出穩定運行的特徵，2025年4-6月宜城市城區累計無害化處理生活垃圾11243.11噸，日均處理量達到123.55噸/日，最高日處理量達到205.18噸/日，同期餐廚廢棄物累計處理量達到619.41噸，日均處理量6.80噸/日，最高日處理量13.9噸/日，兩類處置設施均保持穩定運行，處理負荷滿足城市生活垃圾的日常處置需求。

一、市場供需與處置結構

1.1 城鎮生活垃圾處理現狀

1.1.1 清運規模與無害化能力

農村生活垃圾處理是我國生活垃圾處理體系的薄弱環節，近年來隨著鄉村振興戰略的推進，農村生活垃圾收運處置體系的覆蓋率逐步提升，處理規模與處理率都有明顯提升。相較於城鎮地區，農村生活垃圾產生更為分散，收集轉運的單位成本更高，市場化運營的難度更大，整體發展進度滯後於城鎮。農村生活垃圾處理體系的建設投資與運營服務已經形成穩定的市場規模，處理能力與覆蓋水平都進入穩定提升階段，現有公開統計的核心指標可以反映當前農村市場的發展階段。

表2 2023年中國農村生活垃圾處理核心指標

指標	數值	單位
垃圾處理總量	5.22	億噸
垃圾處理率	88	%
市場規模	2824	億元

對比城鎮生活垃圾處理，農村地區的處理率仍有12個百分點的提升空間，市場規模已經超過城鎮垃圾焚燒發電2023年477.27億元的規模，意味著農村市場的整體體量已經不容忽視，未來的增量空間主要來自處理率提升與資源化改造。

垃圾分類體系的建設是提升資源化利用率的核心前提，住建部提出的2025年地級及以上城市居民小區垃圾分類覆蓋率目標接近100%，這意味著城鎮地區的垃圾分類已經基本實現全覆蓋，後續的工作重點將從覆蓋轉向提質，提升可回收物與廚餘垃圾的分出率，進而提升整體資源化利用率。國家發改委設定的2025年全國生活垃圾資源化利用率目標為65%，從當前的推進進度來看，城鎮地區已經基本達到這一目標，農村地區距離這一標準仍有一定差距，主要受限於農村垃圾分類收集體系的不完善，大部分農村地區仍採用混合收集統一轉運處置的模式，可回收物的分揀體系尚未建立，廚餘垃圾的單獨處理能力也不足，因此拉低了全國整體的資源化利用率。

究其本質，農村生活垃圾的成分相較於城市更為分散，可燃物占比更低，可回收物的單位收集成本更高，因此市場化的資源化利用模式難以複製城市的經驗，大部分地區仍依賴財政補貼維持收運處置體系的運行，這一模式下資源化推進的速度較慢，仍有待探索適合農村的低成本資源化路徑。一些農業大省嘗試採用堆肥處理農村產生的廚餘與園林垃圾，就地消納就地還田，一定程度上提升了資源化利用率，但這種模式的推廣受種植結構與運輸半徑的限制，難以在全國範圍內快速複製，整體推進速度仍慢於預期。

二、競爭格局與盈利特徵

2.1 垃圾焚燒板塊競爭結構

2.1.1 上市企業營收分層分布

垃圾焚燒發電是當前生活垃圾處理領域市場化程度最高、市場規模最大的細分賽道，吸引了大量上市企業布局，頭部企業憑藉資金與運營優勢持續整合市場，形成了清晰的營收分層結構。根據已披露的2023年上半年數據，國內布局垃圾焚燒發電的上市企業呈現出明顯的梯隊化特徵，不同梯隊的營收規模差異較大。

表3 2023年上半年中國垃圾焚燒發電上市企業營收分層統計 單位：家

營收規模區間	企業數量
超10億元	18
超20億元	14
超30億元	7
超40億元	4

分層結構顯示，垃圾焚燒發電行業已經形成了以4家超40億營收企業為第一梯隊，10家10-40億營收企業為第二梯隊的競爭格局，行業集中度逐步向頭部集中，中小項目企業的生存空間逐步被壓縮。這一格局的形成主要受項目規模效應與資金門檻的影響，頭部企業能夠拿到更大規模的項目，獲得更低成本的融資，運營效率也更高。

頭部企業中，光大環境作為行業龍頭，2023年全年固廢處理量達到6100萬噸，營業收入達到320.9億港元，運營規模與營收規模均位居行業第一，龍頭優勢明顯。從盈利表現來看，2023年上半年，12家垃圾焚燒發電上市企業實現營收與淨利潤雙增長，6家企業出現營收與淨利潤雙下滑，行業內部的盈利分化明顯，頭部企業憑藉規模優勢，盈利穩定性遠高於中小尾部企業。

進一步觀察2024年的板塊財務數據，垃圾焚燒板塊自由現金流同比增長307%，分紅比例從2023年的35%提升至2024年的47%，板塊整體的現金流狀況明顯改善，分紅比例提升也反映出板塊進入成熟運營階段，盈利穩定性提升，能夠給股東提供穩定的分紅回報。

應收帳款方面，2024年垃圾焚燒行業應收帳款占營收的比例達到54%，其中1年以內帳齡的應收帳款占比為65%，應收帳款占比偏高的主要原因在於垃圾焚燒項目的處置費很多來自地方政府財政支付，支付周期相對較長，因此導致行業整體應收帳款占比偏高，一定程度上影響了企業的資金周轉效率，對中小企業的影響更為明顯，頭部企業由於資金實力雄厚，能夠承受更長的支付周期，因此在項目競爭中更具優勢。

截至2024年底，全國投運的垃圾發電廠總數量達到1064座，垃圾焚燒發電裝機容量從2016年的549萬千瓦增長至2023年的2169萬千瓦，2016-2023年的年複合增長率達到21.7%，2023年城鎮垃圾焚燒發電市場規模達到477.27億元，同比增長6.12%，增速較之前的高速增長階段明顯放緩，反映出行業從高速擴張階段進入成熟運營階段，新增產能投放速度逐步放緩，市場競爭從拿項目轉向運營效率提升。

2.2 政策驅動下的盈利空間

2.2.1 垃圾焚燒發電補貼參數

垃圾焚燒發電的盈利主要來自兩個部分，一是生活垃圾處置費，由地方政府支付給運營企業，二是發電上網的電費收入，包含標杆電價加國家補貼，國家發改委對垃圾焚燒發電的補貼參數有明確的規定，這些參數直接決定了垃圾焚燒項目的盈利空間。垃圾焚燒發電的盈利模型高度依賴政策補貼，補貼參數的調整直接影響項目內部收益率，現有公開的2012-2021年執行的核心補貼參數，是國內大部分已投運垃圾焚燒項目盈利測算的核心依據，不同參數的功能定位清晰，共同構成了全國統一的補貼框架。

表4 2012-2021年中國垃圾焚燒發電國家補貼核心參數

參數名稱	核定數值	單位
全國統一綜合電價	0.65	元/KWh
固定補貼電價	0.25	元/KWh
省級電網分擔補貼	0.1	元/KWh
噸上網電量上限	280	KWh/噸
全生命周期發電補貼小時數	82500	小時

這套補貼框架有效推動了我國垃圾焚燒發電行業的快速發展，裝機容量實現了七年21.7%的年複合增長，印證了補貼政策的拉動作用。2021年之後新核准的項目補貼逐步退坡，現有項目的補貼額度仍按原規則執行，存量項目的盈利穩定性仍有保障。

除了補貼收入，處置費是垃圾焚燒項目的另一核心收入來源，2023年我國垃圾焚燒處理單價約為113元/噸，不同地區的處置費價格差異較大，東部經濟發達地區的處置費價格更高，中西部地區的價格相對較低，價格差異主要受地方財政能力與垃圾熱值的影響。2023年上半年，全國新開標的垃圾焚燒特許經營項目數量為27個，總投資金額為101億人民幣，預計未來新增垃圾焚燒處理產能為15690噸/日，2023年9-10月新開項目16個，總投資金額60億人民幣，新增處理產能7150噸/日，新增產能投放速度保持穩定，符合行業進入成熟階段的特徵。

補貼退坡之後，新建垃圾焚燒項目的內部收益率有所下降，行業新增產能投放的速度未來可能進一步放緩，市場機會將從新增項目轉向存量項目的運營提質與改造，提升現有項目的發電效率與焚燒熱值，進而提升項目的盈利水平。應收帳款占比偏高一直是行業存在的共性問題，地方政府財政壓力傳導至垃圾焚燒企業，導致部分中小項目出現支付延遲的問題，頭部企業由於擁有更多的資源優勢，能夠更好的應對這一風險，因此行業整合的速度未來可能進一步加快，頭部企業的市場份額將進一步提升。

資源化利用是未來生活垃圾處理行業的核心發展方向，隨著垃圾分類全覆蓋的實現，可回收物的利用比例將進一步提升，廚餘垃圾的單獨處置比例也將提升，焚燒發電的占比將逐步穩定，堆肥、生物質利用等多種處置路線將共同發展，最終形成分類處置、多元利用的行業格局。地方財政對生活垃圾處理行業的支持仍然不可或缺，尤其是農村地區的處理體系，仍需要財政補貼維持運行，未來如何探索市場化的運營模式，降低財政依賴，提升行業自身的造血能力，仍是行業需要解決的核心問題。

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核心洞察

1. 城鎮生活垃圾清運量增速持續放緩，源頭減量政策效果顯現，未來市場增量逐步向縣城、農村轉移
2. 垃圾焚燒發電進入成熟運營階段，行業盈利分化加劇，頭部企業現金流與規模優勢持續凸顯
3. 生活垃圾資源化利用率仍有提升空間，農村市場有待探索適配本地特徵的低成本運營模式

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